密切关注制造业投资、社融中的企业贷款

徐建国 (北京大学国家发展研究院副教授)

很大程度上,我认为在这个时间点上汇率的趋势比任何时候都看不清楚。

首先,国际上汇率研究的共识是汇率不可测。未来是不可预期的,因为汇率是两个货币的比价,而两个货币受到几乎所有因素的影响。使用历史数据、数量模型去预测未来汇率的时候,结果大部分时候是无效的。为什么还是需要做这些研究呢?还要看历史数据呢?因为从里面能看到很多潜在的东西,这是做历史数据研究的原因。

另一方面,既然不可测,为什么2015、2016、2017、2018年,包括2019年的汇率,很多人敢预测且很多人说对了?因为中国特殊的历史背景,中国的宏观有很多结构性的问题,抓住其中几个最重要的变量,就可以看清楚趋势。这就是为什么这几年是可以判断的、可以预测的,教科书上说汇率是随机游走,但是中国市场还是有着自己的特殊性。

个人业余也看市场上重要的价格包括汇率的走势,以前也做过一些判断,侥幸也说对过,但是现在不敢赌是向上还是向下。刚才很多专家的发言都很有信息,个人补充一点,这一点只是n个变量中的一个,即对短期宏观形势的预期。通缩的状况可能比我们想象的要严重。8点几的M2加上10多一点的社融,总量上并不好看,但背后结构性的东西尤甚。社融到底是去哪里了?目前看企业拿的很少,政府和家庭部门占比较大,这其实是内部需求很弱的一个反应,内需弱化程度其实是超过总量指标能告诉我们的信息,是一个汇率下降的指标。

第二,投资也是经济周期重要的变量。重要的基建和房地产投资表现尚可,而且是政策能够影响的。但政策不太能影响的是制造业投资,这跟中美关系相关。因为汇率长期的基本面因素还是贸易品及不可贸易品的相对比价,取决于制造业技术进步的速度,是不可预测的,任何预测都只是一种不得已而为之的猜测。总之,贸易品技术进步的速度,也是一个影响因素。

以上补充了两点重要影响因素:一是相对通缩的压力,二是可贸易品和不可贸易品的比价。总之,汇率是被经济体所有重要变量所影响的:如果Y是汇率,后面的重要变量至少有十个,资本账户、金融账户、国内金融市场、贸易项等等。影响因素过多,需要分基本面和其他面来看。而基本面因素来看汇率,现在不敢看多。但是未来一年变化会很大,也不敢看空。

(编辑 李靖云)