国债期货再度暴跌!债市风暴释放重要信号!

核心提示:“国债期货作为衍生产品,其杠杆倍数高达60倍,近期跌幅有足够的杀伤力。”

周一(12月19日),中国10年期国债期货主力合约T1703收跌1.15%,创上市以来第二大单日跌幅;盘中一度跌逾1.4%。

12月15日,10年期国债期货跌幅达2%触及跌停,刷新上市以来最大跌幅,与此同时,5年期国债期货跌1.2%触及跌停。

新湖期货分析师李明玉表示,“国债期货作为衍生产品,其杠杆倍数高达60倍,近期跌幅有足够的杀伤力。”

资金价格持续走高、经济复苏转暖和通胀压力凸显,被机构认为是压制当前债市的三座“大山”。信用债套保盘也成为一股另类力量。

银河证券分析师刘丹认为,“目前的最大看点是,信用债此前回调力度有限,不少资金仍在囤积。如今收益率大幅回升,做空期债套保仍是无奈之举。”

招商银行总行资产管理部高级分析师刘东亮此前在接受《每日经济新闻》记者采访时表示,债券市场在以下几种情况下才能出现反转:第一,货币政策出现反转,比如央行开始加息,货币政策实质性收紧,但现在这一点显然是不成立的;第二,通胀率大幅上升,这种可能性也很小;第三,经济基本面出现实质性回升,即中国经济“L型”触底,开始往上走。

“其实,资金面压力已经持续了一段时间。近期,银行间债券市场、汇率市场、经济基本面的表现,对债券市场都不太好。所以债市总会在某个时点将这些压力释放出来,出现大幅下跌并不令人感到意外,”他说。

中国债市每隔半年一年就会来一次或大或小的风暴,严重时被人称为钱荒。每次风暴原因不完全相同,此次风暴是以下几股力量共振的结果:

一是美国加息,资金外流的现实压力和预期都出现上升。今年前11个月外汇占款减少2.6万亿,基础货币供应减少,需要央行补充流动性,如补充不及时或力度低于市场预期,就会造成市场波动。

二是通货膨胀压力重现、汇率下滑,加大了市场名义利率上行的预期。因为去产能等政策作用逐步显现,PPI结束了持续4年的负增长,最近3个月持续录得正值,11月同比增幅达3.3%,CPI也因房价和人力成本等因素易涨难跌,加上人民币对美元持续贬值,以加息来稳定汇率的可能性上升。总之,通胀预期和未来加息预期都达到了近两年来的新高,这刺激了市场的抛售。

三是去杠杆负反馈效应引起踩踏。这和股市杠杆运行原理类似。通过代持、质押回购等杠杆操作,债券看似狭窄的收益率可以成倍放大。这种操作模式在债券上行或市场波动很小的情况下显得十分安全,而一旦遇到大调整就会引起踩踏,导致市场螺旋式下跌。

债券是对宏观经济和央行政策反应最为直接的市场领域,每一次债市风暴总是发生在宏观经济或货币政策的转折点。

2013年6月份钱荒就发生在同业市场乱象横生,影子银行极度膨胀,央行被迫实行监管处罚过于激进机构的时候。此次债市风暴的政策背景虽然没有那一次那么明显,但也有类似之处。

今年7月决策层首次提出抑制资产泡沫,下半年来,促进实体经济健康发展的呼声一浪接一浪,在这种情况下,央行一方面要适当控制总体流动性,一方面要更加改善流动性的结构。市场利率通常是短期低于长期,曲线向上倾斜,在经济和市场状况正常、机构自我承担风险的情况下,央行只需要制定最短期的隔夜利率,但中国市场不成熟,机构行为扭曲,市场上流行在短端循环借入资金用于投资长端资产进行期限套利的行为,即所谓的短借长贷,形成期限错配。而过分充裕和低廉的短期资金容易刺激投机,长期资金对实体经济影响更直接,因此这种情况要改变。8月份以来,在央行引导下短期资金成本已出现较大上升,打击了短借长贷的投资者。风暴发生后,央行窗口指导中鼓励银行向非银机构拆出长端资金,随后央行出手注入的也是6个月和1年期的中期流动性。由此可见,央行在流动性管理中,更加注重抑制泡沫、鼓励实业两个目标的兼顾。这是值得注意的一个信号。

央行直接在货币市场“加息”

实施上,央行除通过大行减少货币市场资金融出外,还直接通过公开市场操作增加融资资金期限、提高融出资金利率。

9月以来央行的货币政策倾向发生明显变化,表现为央行重启14天和28天逆回购,加大MLF长期限资金投放比重,导致央行投放资金的加权利率上行约20BP,加权期限上行约60天,防范“期限错配和流动性风险”的意图非常明显。


央行长期限资金融出占比增加

更直接的讲,央行已经在货币市场进行了加息,而这种加息是隐性的加息。有分析人士认为,未来央行将会通过上调7天逆回购利率进行对货币市场利率上行进行确认,正如2013年发生的那样,随着货币市场利率一路上行,央行逆回购利率被动跟随上行;但实际上,货币市场利率上行正是央行的真实意图。

“钱荒2.0”真的会来么?

华创证券认为,与13年相比,本轮的资金紧张与当时有诸多相似之处:比如市场一直对央行宽松抱有预期,却迟迟无法兑现;央行都出于防范风险的考虑(13年的非标,眼下的表外理财),强化金融监管,货币政策边际收紧;市场在资金紧张之时都仍笃定调整就是机会,对利空因素不敏感且持续加仓;收益率都出现了反复调整等等。

但同样也有诸多不同之处,比如13年经济下行压力小于目前,全球货币政策环境也更为宽松;而目前全球货币政策迎来拐点,边际出现了收紧的趋势,金融杠杆水平明显高于13年,汇率贬值导致外汇占款加速流出,同时也成为央行货币政策更为严峻的约束,此次的资金紧张更多的是价的紧张而非13年那样量的收紧等等。

此次的资金紧张是否真的会演变为13年的翻版,取决于央行的态度。实际上,央行对于防风险、降杠杆和稳汇率的决心是决定此次资金紧张的程度和持续性的主要因素,如果央行坚定不移的推行MPA考核机制以防范金融风险,推升短端利率以降杠杆,坚持稳健的货币政策以稳汇率的话,此次的资金紧张很可能演变为钱荒2.0。


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